2019年上半年收入下滑9.2%,归母净利润下滑9.3%,上半年利润增速低于预期。1)2019年上半年公司实现营业收入89.7亿元,同比下滑9.2%;归母净利润4.6亿元,同比下滑9.3%。2)19二季度受资金压力影响业务承压。公司19Q2实现收入42.5亿元,同比下滑19.2%;归母净利润2.4亿元,同比下滑2.7%。2018年前,公司粗放式增长影响了经营质量,对后续发展形成阻碍;19H1受资金压力等因素的影响,业务表现低迷。
   
存货规模下降,出口业务现金流有所好转。资产负债表方面,公司19年中报存货规模49.5亿元,较2018年末下降1.1亿元,其中跨境出口业务存货余额较2018年末下降3.67亿元。公司通过业务环节获取运营数据,进行配套算法模型开发,对存货和滞销品进行管理。现金流量表方面,19年上半年公司经营性现金流净流出9678万元,其中跨境出口业务经营性现金流净额为2.8亿元,子公司环球易购、帕拓逊经营活动产生现金流分别为1.0、1.8亿元。2018年以来,公司调整经营策略,内部加强体系和业务的精细化管理,目标优化现金流和存货周转等经营质量,推动精细化运营。
   
环球易购自营网站收入承压,用户规模提升转化率下降。1)自营网站收入下行。19H1自营综合网站Gearbest实现收入15.1亿元,同比下滑25.6%。服装类自营网站(ZAFUL、Rosegal等)实现收入13.1亿元,同比下滑20.6%。2)深耕海外市场用户规模提升。上半年Gearbest上线了23个国家站,增加365万注册用户达到4530万人。ZAFUL定位全球线上快时尚服装品牌,新增运动服装、男装等品类,大幅拓宽产品线,成功上线20多个国家站的本地化运营,开展系列线下体验式品牌活动,新增799万注册用户达到2822万人。Rosegal新增150万注册用户达到1887万人。3)流量转化承压。18年Gearbest、Zaful、Rosegal网站流量转化率分别为1.4%、1.2%、1.1%,较18年报整体下滑。其中Gearbest用户90天复购率达到50.9%,较18年同期43.2%的复购率有所提升。
   
帕拓逊及优壹电商小幅增长,精耕细作强化核心竞争力。1)业绩增长方面,19H1子公司前海帕拓逊收入同比增长8.3%达到15.8亿元;优壹电商收入增长4.0%达到27.4亿元。2)物流仓储建设方面,19H1公司整体仓储面积达到40万平方米,海外仓数量67个,并建成物流专线60多条,肇庆物流园的交付推动环球易购将相关仓储物流业务进行集中平移,进一步优化仓储成本优势,实现集货及包裹的自动分拣,提升物流体系效率。3)自有品牌方面,公司旗下运营含战略品牌、核心品牌以及扶持品牌近200个,自有品牌营业收入达36.6亿元,占整体营业收入的比例达到40.9%。
   
公司经营处于调整期,内部加强体系和业务的精细化管理。公司19年在物流仓储、大数据技术、自有产品品牌、供应链体系方面持续升级改进,逐步改善前期粗放式增长带来的经营质量压力。考虑到公司业务经营尚在调整期,我们下调19-21年盈利预测,预计19-21年EPS为0.60/0.67/0.76元(原19-21年预测0.77/0.98/1.21元),对应19-21年PE分别为11/10/9倍,维持“增持”评级。